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　　近日，国家创业投资引导基金启动。京津冀创业投资引导基金、长三角创业投资引导基金、粤港澳大湾区创业投资引导基金三只区域基金设立运行。

　　《中国经营报》记者采访多位专家了解到，国家创业投资引导基金围绕“募、投、管、退”四个关键环节，构建了一套相对完整的制度创新体系，试图从根本上改善我国创投市场长期存在的运行障碍。

　　母基金研究中心创始人、水木资本董事长唐劲草表示，国家创业投资引导基金最鲜明的特点是“国家主导、分层撬动、多元参与”的阶梯式资金结构。中央财政通过超长期特别国债出资1000亿元，作为核心引导资金，确保了资金来源的稳定性和政策导向的连续性。在此基础上，通过“基金公司—区域基金—子基金”三层架构，逐级吸引地方政府、中央企业、金融机构以及民间资本参与，形成多元化、可持续的资金供给体系。与以往层级相对单一的政府引导基金相比，这种架构在放大财政资金杠杆效应的同时，也为社会资本参与提供了更大空间。

　　在考核方面，复旦大学创新与数字经济研究院研究员毕睿罡指出，以往的国资风险投资和政府引导基金因为其中有财政资金“保值增值”的要求，在投资过程中表现出很强的厌恶风险特征，这就与风险投资活动高风险、高收益的特征不相匹配。国家创业投资引导基金不再简单地以单个项目或单一年度的盈亏作为考核依据，真正建立起了符合创投市场规律的考核体系。

　　国家创业投资引导基金使用超长期特别国债资金出资，在国家层面由财政出资1000亿元，在区域基金、子基金层面积极鼓励社会资本参与。

　　国家发展改革委创新和高技术发展司司长白京羽介绍，国家创业投资引导基金坚持“投早”，以种子期、初创期企业为主要投资对象，对这类企业的投资规模将不低于基金总规模的70%；坚持“投小”，对拟投资的小型企业要求对方估值在5亿元以下，且基金单笔投资不超过5000万元，确保资金直达各行各业的“前端”和“末梢”；坚持“投长期”，引导基金设置20年存续期，打破了传统创投基金7年至10年的生命周期限制，对于创新药等回报周期长的领域，进一步放宽投资周期限制，真正做到“长期主义”。

　　唐劲草表示，从科技创新实践看，种子期和初创期硬科技企业往往具备原创性和颠覆性技术潜力，但由于技术路线尚未完全验证、商业模式不成熟、失败概率高，社会资本在这一阶段普遍持审慎态度，导致大量原始创新项目在早期阶段面临融资不足甚至融资中断的问题。国家创业投资引导基金明确提出“投早投小”的刚性约束，并要求对早期企业的投资比例不低于基金总规模的70%，实质上是在原始创新最需要资金支持的阶段提供制度化保障，精准填补早期科技创新的融资缺口。

　　和君咨询合伙人沈佳庆认为，国家创业投资引导基金被赋予了重塑中国科技创新生态的重要角色。一方面，在许多硬科技领域，研发周期长、资金投入大、失败风险高，社会资本难以独立承担相关风险，这也是科技成果从实验室走向产业化过程中形成“死亡谷”的重要原因。国家创业投资引导基金能够在这一关键阶段提供稳定支持，为具备潜力的初创企业跨越“死亡谷”创造条件。另一方面，国家财政资金的进入，本质上引入了不以短期财务回报为唯一目标的长期资本，有助于平滑经济周期波动对创投行业的冲击，让创新主体能够围绕长期技术路线持续投入，而非被迫追逐短期热点。

　　“过去二十年间，中国风险投资市场规模快速扩张，已成为全球第二大风险投资市场，但在结构上明显偏向后期项目，未能充分发挥支持初创科技企业的功能。国家创业投资引导基金明确定位为早期基金，并通过制度安排强化对初创企业的支持力度，有望在较大程度上改变这一长期存在的结构性问题。”毕睿罡表示，国家创业投资引导基金围绕我国风险投资在实践中暴露出的诸多问题，尤其是“重后期、轻前期”“周期偏短”“考核过严”等结构性矛盾，进行了有针对性的制度改革。

　　在多位专家看来，国家创业投资引导基金的另一大看点，在于围绕“募、投、管、退”四个关键环节，构建了一套相对完整的制度创新体系，试图从根本上改善我国创投市场长期存在的运行障碍。

　　在募资端，沈佳庆表示，国家基金作为基石出资人（LP）率先入场，能极大降低其他出资人的风险顾虑。基金还通过财政劣后、社会优先的模式，让社会资本获得更稳定的回报，为整个基金组合提供良性预期，撬动更多资金流向一级市场。

　　在投资端，国家创业投资引导基金通过一系列明确的投资约束，纠正了市场中过度追逐短期回报的倾向。唐劲草表示，通过对投资阶段、企业规模、单笔投资额度等设置清晰边界，确保资金真正流向种子期和初创期企业，使“投早、投小、投科技”不再停留在口号层面，而是具备可执行的制度基础。

　　在管理端，沈佳庆指出，国家创业投资引导基金在设计上充分考虑了政府资金参与可能带来的行政干预问题，通过三层架构实现一定程度的所有权与运营权分离。具体项目的筛选、定价和投后管理，由市场化子基金GP团队负责，政府更多承担战略引导和制度设计角色。同时，在考核机制上，基金不再以单一项目或短期盈亏作为主要评价标准，而是更加注重整体组合表现和长期效果，为早期探索性项目提供必要的容错空间。

　　在退出环节，超长存续期为破解退出难题提供了关键制度条件。唐劲草指出，20年的存续期设计，配合“10年投资期+10年退出期”的安排，为企业成长和资本退出预留了充足时间，有助于避免因期限压力导致被动退出。同时，通过加强与产业并购、私募股权二级市场（S基金）及区域性股权市场的协作，拓宽退出渠道，解决过去退出路径单一的问题。

　　值得注意的是，此次国家创业投资引导基金在考核和返投机制上的调整，也具有重要意义。毕睿罡分析：“一些政府引导基金通常都会要求子基金对出资方进行‘返投’，然而现实中这些‘返投’要求可能扭曲GP的投资决策，降低投资效率和业绩。相对应地，国家创业投资引导基金因为资金来自中央财政，因此在设立之时就明确不设低于返投要求，这有利于将资金配置到最合适的地区和企业，提高基金运行的效率和投资业绩。”

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